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Relatório mensal: Fed indica início da discussão sobre corte de juros

Equipe econômica do C6 Bank, liderada por Felipe Salles, divulga projeções

Atualizado em

A equipe econômica do C6 Bank, liderada por Felipe Salles, divulgou nesta quinta-feira (14) mais uma edição do seu relatório macroeconômico. Confira, abaixo, a íntegra do documento:

C6 Bank Felipe Salles Foto: Germano Lüders 04/08/2021

Resumo

Internacional

Os bancos centrais de economias desenvolvidas continuam em pausa, com políticas ainda restritivas, mas com sinalizações distintas sobre os próximos passos. Enquanto nos Estados Unidos membros do comitê de política monetária do Federal Reserve (Fed) começaram a discutir cortes de juros e esperam três reduções no próximo ano, na Europa, o Banco Central Europeu e o Banco da Inglaterra ainda preveem que tem um caminho a percorrer para alcançar o objetivo de levar a inflação para a meta.

O ciclo de corte de juros continua em países emergentes. Brasil e Chile, por exemplo, reduziram os juros em 200 e 225 pontos-base, respectivamente, até o momento.

A atividade global segue em ritmo fraco. Nos Estados Unidos, a economia está robusta, mas com sinais iniciais de desaquecimento. Na Europa, é provável uma recessão, principalmente em razão do alto custo da energia. Na China, o crescimento deve ficar próximo da meta de “em torno de 5%” depois de várias medidas de suporte do governo.

Brasil

Dados recentes confirmam uma forte desaceleração da atividade no 2S23. Projetamos crescimento do PIB de 3% em 2023, com leve viés de baixa. Em 2024, a economia deve voltar a crescer, projetamos expansão de 1,5%, também com leve viés de baixa.

O resultado primário do setor público consolidado deve ser deficitário em 2,3% do PIB em 2023 ante 1% anteriormente e 0,7% em 2024. Esses números incorporam parte das medidas fiscais anunciadas pelo governo e o pagamento dos precatórios acumulados.

Para a taxa de câmbio, projetamos R$ 5,10 ao final de 2023. Para 2024, revisamos nossa projeção de R$ 6 para R$ 5,5 devido à mudança no cenário externo.

Após surpresas no segmento de alimentos e bens industriais, revisamos nossa projeção de IPCA de 2023 de 4,8% para 4,5%. Para 2024, esperamos que a inflação fique em 5,5% ao final do ano.

O Copom reduziu a taxa Selic de 12,25% para 11,75% na reunião de dezembro e segue sinalizando quedas adicionais no mesmo ritmo de 50 pontos-base. Projetamos Selic de 9,25% ao final de 2024.

Panorama Global

EUA

A economia segue sólida, com alguns sinais de desaceleração, em linha com a política monetária restritiva do Banco Central americano (Federal Reserve, Fed). Não vemos, por ora, nenhum sinal de recessão. Indicadores coincidentes apontam uma expansão moderada no setor de serviços e uma contração em manufaturas. Os dois setores costumam andar juntos e a recente divergência pode ser explicada pelo aumento do consumo, em sua maior parte, composto de serviços.

O mercado de trabalho continuou sólido, mas com sinais iniciais de desaquecimento. A taxa de desemprego diminuiu para 3,7% em novembro e o ganho médio por hora trabalhada acelerou comparado ao mês anterior. No entanto, a demanda por trabalhadores está abaixo da média do primeiro semestre, seguindo uma leve tendência de desaceleração, e o número de vagas abertas por desempregado caiu em outubro, ambos sinais de uma possível menor pressão sobre salários à frente.

A inflação desacelerou, mas continua pressionada por serviços. O PCE ficou estável no mês de outubro frente ao mês anterior e seu núcleo desacelerou, conforme esperado. A composição do índice mostra que o setor de bens, mais afetado pelos juros, não é mais uma preocupação. Por outro lado, a inflação de serviços continua persistente, com salários elevados (acima da produtividade) em razão do aperto no mercado de trabalho, pressionando custos do setor. O núcleo da inflação (que exclui alimentos e energia) desacelerou para 3,5%, mas permanece bem acima da meta do banco central americano.

Na decisão mais recente de política monetária, o Fed manteve os juros em 5,25% a 5,5% ao ano pela terceira vez consecutiva – maior patamar em mais de 20 anos – conforme esperado. A instituição reconheceu uma desaceleração do cenário econômico, que ainda segue forte. A mensagem mais relevante veio na divulgação do Resumo das Projeções Econômicas (SEP, na sigla em inglês). Segundo o SEP, membros do comitê não preveem mais altas de juros para frente e esperam mais cortes em 2024 (ao todo três) do que previam anteriormente, com a expectativa de um crescimento pouco menor da economia no ano que vem, acompanhado de uma inflação mais baixa. A expectativa, no entanto, ainda é de que a inflação só alcance a meta de 2% em 2026. Durante a coletiva de imprensa, o presidente da instituição, Jerome Powell, disse que é cedo para declarar vitória sobre a inflação, apesar do progresso já alcançado. No entanto, Powell acrescentou que discussões sobre cortes de juros foram iniciadas e ponderou que estão cientes dos efeitos negativos de manter os juros elevados por muito tempo.

Em nossa visão, a sinalização do Fed coloca em risco a trajetória de desaceleração da inflação. A atividade econômica continua forte, a inflação tem se mostrado persistente e o desaquecimento do mercado de trabalho está apenas no início. Contudo, depois do comunicado, antecipamos nossa expectativa sobre o início do corte de juros para a partir de meados de 2024, com alguma chance de acontecer antes. Continuamos acreditando que os cortes devem ocorrer de forma gradual, em razão de uma inflação que deve demorar a ceder.

O dólar perdeu força depois da comunicação do Fed, com expectativas de juros menores à frente. A trajetória da moeda americana, que era de valorização desde meados de julho frente às principais moedas, começou a inverter a partir de novembro com sinais do Fed que o ciclo de alta de juros teria chegado ao fim. O fraco crescimento europeu e o menor crescimento da China contribuem para um dólar ainda apreciado.

Europa

A guerra entre Rússia e Ucrânia se estende pelo segundo ano. A Rússia segue bombardeando regiões na Ucrânia. Os alvos são infraestruturas de energia e a região do Mar Negro, principal área de escoamento de grãos ucranianos. A Ucrânia tem tido dificuldades para financiar seus gastos com a contraofensiva.  O congresso americano recentemente declinou mais ajuda financeira. O conflito segue sem perspectiva de um fim próximo.

O preço do gás natural segue bem abaixo da média de janeiro do ano passado, período anterior à guerra entre Rússia e Ucrânia, com estoques da commodity elevados no continente europeu. No mercado internacional, o preço do petróleo (Brent) continuou cedendo depois de passar os 90 dólares por barril em outubro, em meio a receios de uma escalada do conflito entre Israel e o Hamas. A recente decisão da Organização de Países Exportadores de Petróleo e aliados (OPEP+) por cortes voluntários na produção no próximo ano para estabilizar preços não tem funcionado como suporte. A produção maior que a esperada, principalmente dos Estados Unidos, e a ausência de impactos do conflito nas exportações do Golfo Pérsico têm pressionado os preços para baixo. Nos últimos dias, o preço do barril girou em torno de 75 dólares.

A atividade econômica continua fraca em meio a política monetária apertada do Banco Central Europeu e o alto preço de energia. As vendas no varejo seguem abaixo da tendência pré-pandemia. A produção industrial mantém tendência de queda. O volume produzido está no menor nível em 3 anos, com redução na produção das maiores economias do bloco: Alemanha (-0,4%), França (-0,3%), Itália (-0,2%) e Espanha (-0,5%). O mercado de trabalho, no entanto, continua forte na área do euro. A taxa de desemprego se manteve próxima do mínimo histórico da série iniciada em 1998, em 6,5% no mês de outubro, e pode manter pressão sobre salários. Em meio ao enfraquecimento prolongado da atividade, uma recessão parece possível.

A inflação segue alta, mas desacelerando. O índice de preços ao consumidor subiu 2,4% nos últimos doze meses até novembro. O núcleo da inflação, que exclui alimentos, energia, álcool e tabaco, desacelerou de 4,2% para 3,6%, com redução na inflação de bens e serviços. A inflação permanece bem acima da meta de 2%.

O Banco Central Europeu (BCE) manteve as taxas de juros inalteradas, conforme esperado. Esta foi a segunda pausa consecutiva, depois de dez aumentos de juros desde meados de 2022. A taxa de depósito permaneceu em 4% ao ano – pico da série histórica. Em comunicado, o Banco justificou a manutenção com base nos dados recentes, que confirmam a avaliação anterior da instituição de que os juros mantidos nos níveis atuais por longo tempo terão contribuição significativa para levar a inflação à meta no médio prazo. O comunicado manteve que decisões futuras continuam dependentes de dados. A presidente do Banco, Christine Lagarde, durante a coletiva de imprensa, disse que não foram discutidos cortes de juros. Membros do comitê acreditam que ainda tem um caminho a percorrer para levar a inflação à meta. Em nossa visão, os juros devem permanecer elevados por mais algum tempo.

 No Reino Unido, a inflação segue alta, mas desacelerou. Nos 12 meses até outubro, a inflação acumulou alta de 4,6% e o núcleo, que exclui alimentos, energia, álcool e tabaco, desacelerou de 6,1% para 5,7%, com persistência no crescimento de preços de serviços. O mercado de trabalho continuou relativamente robusto em outubro, com sinais de moderação. O desemprego permaneceu estável em 4,2% e houve desaceleração do ganho por hora trabalhada. As vagas em aberto também continuam cedendo, apesar de ainda estarem em nível elevado, o que pode continuar pressionando salários.

O Banco da Inglaterra (BoE, na sigla em inglês) manteve a taxa de juros em 5,25% ao ano – maior nível em 15 anos, conforme esperado. A pausa foi a terceira consecutiva depois de 14 aumentos. O BoE prevê estagnação da economia nos próximos trimestres. Na ata da reunião, o Banco manteve mensagens anteriores de que mais aperto na política monetária pode ser necessário se existirem evidências de continuidade na pressão inflacionária e de que a política deve continuar restritiva por tempo suficientemente longo para que a inflação retorne à meta no médio prazo, em linha com o mandato do Banco. Em nossa visão, os juros devem permanecer elevados por mais tempo. O BoE tem mantido o foco no mercado de trabalho, no crescimento de salários e na inflação de serviços.

Japão

O Banco do Japão (BoJ, na sigla em inglês), que mantém uma política monetária expansionista há mais de uma década, deve manter os juros negativos (-0,1%) na reunião da próxima semana (19/12). Notícias recentes indicam que a autoridade monetária segue atenta e buscando mais evidências de um crescimento sustentável dos salários e dos preços para apertar a política monetária.

Na última projeção do BoJ, a inflação diminuiu e voltou para abaixo da meta (2%) no ano fiscal de 2025. Em outubro, o núcleo da inflação, que exclui alimentos frescos e energia, cresceu 4% no acumulado em 12 meses, leve desaceleração em relação ao mês anterior.

O país tem histórico de deflação. A postura do BoJ se distancia de seus pares, que fizeram um aperto monetário por mais de 1 ano e agora mantêm juros em patamar elevado.

China

Durante o mês de dezembro ocorrem usualmente dois eventos que definem os rumos da economia chinesa nos anos seguintes. O primeiro evento é a reunião do Politburo, órgão formado por líderes do partido comunista, inclusive o presidente Xi Jinping. O segundo é a Conferência de Trabalho Econômico Central (CEWC, na sigla em inglês), um evento anual que segue as indicações do Politburo para definir uma agenda econômica. Na reunião do Politburo houve a indicação de que a postura do governo deve continuar sendo de alívio para promover uma recuperação e um crescimento econômico de qualidade. Na CEWC foi adotado um tom pró-crescimento, enfatizando qualidade e estabilidade. A política deve continuar acomodativa, sem grandes estímulos em 2024. O lado fiscal deve ser fortalecido enquanto o monetário deve ser flexível, efetivo e orientado a certos objetivos. O foco continuará sendo o de promover tecnologia e inovação, com incentivo também ao consumo. Metas quantitativas, como o crescimento da economia, são usualmente definidas em março do ano seguinte. A expectativa é que a meta de crescimento para 2024 seja a mesma definida para este ano, de algo “em torno de 5%”.

A atividade apresentou sinais mistos em outubro. A produção industrial cresceu 4,5% no mês comparado ao mesmo período de 2022. As vendas no varejo ganharam força e aumentaram 7,6%. Os investimentos, no entanto, desaceleraram. Houve moderação nos investimentos em manufaturas e infraestrutura, e contínuo encolhimento dos investimentos imobiliários.

O setor imobiliário permaneceu fraco, com queda na venda de casas novas e no início de novas construções. Apenas as finalizações de construções já iniciadas continuaram aumentando, encorajadas por medidas do governo para que construtoras terminem e entreguem projetos. O preço de casas nas 70 maiores cidades chinesas diminuiu pelo quinto mês seguido em outubro contra o mês anterior. Medidas anunciadas por governos locais, mesmo nas grandes cidades chinesas para estimular a compra de imóveis – como redução de custos de hipotecas e menores valores de entrada na compra – trouxeram pouco alívio ao setor até o momento.

A taxa de desemprego urbano permaneceu estável em 5%, menor patamar desde o início de 2022. O órgão responsável pelo dado (Departamento Nacional de Estatísticas) parou de divulgar o desemprego por faixa etária em meio ao crescente desemprego entre jovens (16-24 anos), que alcançou 21,3% em junho.

O fluxo de crédito agregado subiu em novembro, mas segue fraco. O motivo do aumento foi a maior emissão de títulos públicos enquanto empréstimos bancários de médio e longo prazo a empresas e famílias seguiram fracos em meio a baixa confiança. O aumento da emissão de títulos públicos ocorreu depois da aprovação de maior déficit fiscal pelo Politburo no mês passado.

Indicadores antecedentes de atividade voltaram a perder força. O índice de gerentes de compras (PMIs, na sigla em inglês) que considera o setor de manufaturas, construção e serviços, diminuiu, sinalizando fraca expansão em novembro. Houve piora no setor de serviços e de manufaturas e melhora no indicador de construção em meio a maiores investimentos em infraestrutura.

Na decisão de novembro, o Banco do Povo da China (PBoC, na sigla em inglês) manteve a taxa de juros de médio prazo inalterada, em 2,5% ao ano, conforme esperado. As taxas de curto prazo (LPR 1 ano) e de longo prazo (LPR 5 anos) também permaneceram inalteradas.

Nossa expectativa continua sendo de crescimento do país este ano em linha com a meta do governo de “em torno de 5%”. Não esperamos um forte estímulo do governo, que continua com o objetivo de promover crescimento sustentável e reduzir desequilíbrios criados por estímulos passados.

Na maioria dos países do leste asiático, excluindo China, importantes elos na cadeia de suprimento global, o setor de manufaturas segue fraco. A Índia continua sendo exceção e o setor continua aquecido.

Cenário Doméstico

Atividade

Após um 1S23 com forte expansão, o PIB do 3T23 confirmou a perda de fôlego da atividade nesta segunda metade do ano – houve apenas leve alta de 0,1% em relação ao trimestre anterior. Com o fim do impulso da safra recorde de soja, a economia sentiu o impacto dos juros elevados. Por ora, a economia ficou livre de uma retração, mas projetamos leve queda para o 4T23. Esperamos crescimento do PIB de 3% em 2023, com leve viés de baixa.

A taxa Selic, em território ainda contracionista, e a desaceleração do crescimento global afetam a atividade doméstica. Os altos preços de commodities, que beneficiaram o Brasil no primeiro semestre do ano passado, já mostraram reversão.

No entanto, o impacto da queda dos juros deve ser sentido a partir do ano que vem. Acreditamos que a economia brasileira irá voltar a crescer no próximo ano, projetamos alta de 1,5% para o PIB em 2024, mas com leve viés de baixa. A taxa de desemprego já se encontra em patamar inferior ao seu nível neutro. A perspectiva de expansão do PIB nos leva a projetar taxa de desemprego praticamente estável até o final de 2024.

Fiscal

Após dois anos consecutivos registrando superávit primário, vamos voltar a ter déficit para o setor público consolidado neste ano. A PEC da Transição, aprovada no Congresso ao final de 2022, permitiu um aumento de gastos em 2023, ainda que a aprovação do novo arcabouço fiscal e as medidas de aumento de arrecadação atenuem a deterioração das contas públicas. Revisamos nossa projeção de déficit para o setor público consolidado em 2023 de 1% do PIB para 2,3%, principalmente em função da liberação de pagamento de precatórios por parte do governo. Para 2024, projetamos déficit de 0,7% do PIB.

A dívida líquida encerrou o ano de 2022 em 57,1% do PIB e deve apresentar alta em 2023, puxada pela perspectiva de juros ainda elevados e pelo aumento de gastos. Nossa expectativa para a dívida líquida de 2023 passou de 61,5% para 61,2% do PIB ao final do ano – resultado da revisão do déficit primário que foi parcialmente compensada por uma elevação da projeção para o PIB nominal. Para 2024, a projeção da dívida líquida passou de 62,7% para 63,3% do PIB. Essa elevação se deu principalmente pela revisão do dólar que impacta o valor das reservas internacionais.

A situação fiscal brasileira é desafiadora e requer um forte ajuste para equilibrar as contas públicas. Apesar do novo arcabouço ser um passo importante na direção da sustentabilidade fiscal, acreditamos que, na ausência de um significativo aumento na arrecadação, será necessária uma forte queda dos juros reais para impedir o crescimento da dívida do país.

Setor externo

A taxa de câmbio fechou o ano de 2022 em R$ 5,28. Acreditamos que a elevada dívida líquida do governo e o dólar forte em termos globais sustentam a depreciação do real. Projetamos a taxa de câmbio em R$ 5,10 ao final deste ano. À frente, continuamos acreditando que o real deve depreciar, influenciado pela queda da Selic num contexto de juros ainda elevados nos EUA. No entanto, a perspectiva de uma queda antecipada de juros pela autoridade americana nos fez revisar a nossa projeção para o dólar de R$ 6 para R$ 5,5 ao final de 2024.

Com relação às contas externas, apesar da taxa de câmbio depreciada, seguimos com a expectativa de transações correntes em patamar negativo. Isto ocorre porque grande parte dos ganhos com uma moeda depreciada são compensados por uma produtividade mais baixa comparada a outros países. Projetamos déficit de US$ 24 bi em 2023 e de US$ 21 bi em 2024.

Inflação

O IPCA acumulou alta de 4,68% em novembro e mostrou redução nos últimos meses. A média dos núcleos de inflação do Banco Central, que expurga os itens mais voláteis, registrou desaceleração e acumula alta de 4,6%. A inflação deve permanecer acima do centro da meta nos próximos meses, mas os preços de alimentos e de bens industriais estão mostrando desaceleração mais intensa do que antecipávamos. Revisamos nossa projeção de 4,8% para 4,5% em 2023. Com isso, a inflação deve terminar o ano abaixo do limite superior da meta.

A inflação de bens industriais mostra forte desaceleração na medida em que as deflações registradas nos preços de atacado vão sendo repassadas ao consumidor. A inflação de serviços já ultrapassou seu pico, mas segue elevada.

Para 2024, projetamos alta de 5,5% para o IPCA. Importante reiterar que a resiliência do setor de serviços, em um ambiente de mercado de trabalho aquecido, impõe desafios à trajetória da inflação à meta.

Política monetária

O Copom (Comitê de Política Monetária) reduziu em dezembro a taxa Selic de 12,25% para 11,75%, continuando o ciclo de corte de juros iniciado em agosto.

As projeções de inflação do BCB no cenário de referência (que considera juros de 9,25% ao fim de 2024 e de 8,5% ao fim de 2025) registraram leve queda, passando de 4,7% para 4,6% para 2023 e de 3,6% para 3,5% para 2024. A previsão para 2025 ficou estável, em 3,2%. As projeções de inflação situam-se acima da meta para 2024 e ligeiramente acima da meta para 2025.

O comunicado manteve o plano de voo ao seguir sinalizando que “em se confirmando o cenário esperado, os membros do Comitê, unanimemente, anteveem redução de mesma magnitude nas próximas reuniões e avaliam que esse é o ritmo apropriado para manter a política monetária contracionista necessária para o processo desinflacionário”. Ou seja, o texto sinaliza mais duas quedas de 50 pontos-base nas reuniões de janeiro e março.

Esperamos cortes de 50 pontos-base para as próximas duas reuniões. Projetamos Selic em 9,25% ao final de 2024.

Projeções macroeconômicas do C6 Bank

20192020202120222023P2024P
Atividade
Crescimento Real do PIB1,2%-3,3%4,8%2,8%3,0%1,5%
PIB Nominal (R$ bi)7.3897.6109.01210.83410.83411.545
Fiscal
Resultado Primário (% PIB)-0,8%-9,2%0,7%1,2%-2,3%-0,7%
Resultado Primário (% PIB)54,7%61,4%55,1%56,1%61,2%63,3%
Dívida Bruta (% PIB)74,4%86,9%77,3%71,7%75,5%79,4%
Setor Externo
R$/US$ (final de período)4,035,205,585,285,105,50
Balança Comercial (US$ bi)273236448174
Conta Corrente (US$ bi)-68-28-46-54-24-21
Conta Corrente (% PIB)-3,6%-1,9%-2,8%-2,8%-1,1%-0,9%
Inflação
IPCA (Var. a/a)4,3%4,5%10,1%5,8%4,5%5,5%
Juros
Selic (dez)4,50%2,00%9,25%13,75%11,75%9,25%
P=Projeção
Fontes: IBGE, BCB, Bloomberg, C6 Bank.

Equipe Econômica C6 Bank

Felipe Salles                   Head

Claudia Moreno      Head Brasil

Claudia Rodrigues    Head Internacional

Felipe Mecchi               Internacional

Heliezer Jacob             Brasil

Este relatório foi preparado pelo Banco C6 S.A.

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